来源：东北证券
报告摘要：
近期肆虐武汉乃至全国各地的新型冠状病毒成为2020年的又一个黑天鹅事件，从美股表现来看，市场恐慌情绪明显，短期内对经济和资本市场的影响不容小觑。我们以2003年非典事件为例，作进一步分析。
2003年持续半年之久的非典疫情主要对国内二季度经济造成了短期冲击，拖累当季gdp同比下滑2个百分点，但在疫情结束后经济恢复性上涨。主要表现为，4-5月份消费大幅回落，企业生产受到一定的冲击，对投资及进出口影响有限。消费的快速回落主要受汽车、通讯、家具、体育娱乐用品等耐用品及非必需品需求后移所致，6月疫情稳定后均出现反弹。交通运输、住宿和餐饮、旅游、金融以及地产销售等行业受到冲击较大。国内制造业生产虽然受到部分企业停工的影响，但由于主要集中在北京和广东等疫情重灾区，影响的覆盖面比此轮疫情小。
在疫情快速爆发以及政府高度重视的背景之下，疫情导致的经济负面预期开始主导4月下旬的股债行情。股市自4月15日-4月25日内快速下跌，沪深300指数跌幅达到8.5%。除去医药生物板块小幅上涨以外，其余各行业均出现下跌。跌幅居前的为券商、机场、航空、酒店、旅游等行业，跌幅均超过10%。5月各板块整体反弹，传媒板块成为反弹幅度最大的板块。债市自4月20日开始，10年期国债利率自3.2%回落至2.85%左右，5月底非典疫情步入尾声，终结了市场对国内经济的担忧，下半年市场利率后续随着货币政策的收紧逐步上行。
相较sars疫情，虽然新型冠状病毒较为温和，但传染性和扩散速度较快，严重影响春节期间的消费，并导致全国多数省份企业节后延迟复工。但由于本次肺炎疫情的爆发较快，政府的响应时间较为及时，防控措施更加严格，持续时间大概率短于非典。乐观情况下，专家预计2月中旬迎来本次疫情爆发的拐点，则肺炎疫情对经济的影响主要集中在一季度，预估全年gdp受影响可能在0.5-1个百分点。我们预计宽松的对冲政策不仅有必要，可能需要加快。中微观上高杠杆企业债务压力、支付租金以及员工工资压力、出口压力等均较大，宏观上2020年经济翻番压力较大，均指向复工后政策利率下调配合降准等宽松政策有必要很快出台。
风险提示：疫情后续演化疫情后续演化进一步加剧。
报告正文：
近期肆虐武汉乃至全国各地的新型冠状病毒成为2020年的又一个黑天鹅事件，从美股表现来看，市场恐慌情绪明显，短期内将对经济和资本市场带来较大冲击。我们以2003年非典事件为例，作进一步分析。
回顾sars疫情发展时间线：2003年11月，广东佛山出现第一个sars病例；2003年12月-2003年3月为疫情扩散期，前期出现在广东境内，2月下旬扩散至香港、越南，3月6日北京确诊第一例输入性非典病例，由此扩散至全国范围。2003年4月-5月为疫情爆发期，4月底小汤山医院启用，至2003年5月下旬疫情得到控制，进入收尾阶段，6月15日，中国内地实现确诊病例、疑似病例数均为0的记录，非典疫情结束。
1. 非典疫情对国内实体经济的影响
1.1.消费回落、工业生产下滑拖累经济
2003年正值国内经济的上升期，非典疫情对经济仅造成了短期影响，主要体现为2003年二季度gdp增速回落，自一季度的11.1%下滑至9.1%，下滑2个百分点。其中，第二和第三产业均出现不同程度的回落，第三产业下滑拖累最大，产值增速由2003年一季度的10.5%降至二季度的8.7%，对gdp的拉动下降1.44个百分点。交通运输、住宿和餐饮、金融等行业受到冲击较大（2003年二季度产值增速较一季度分别回落5.4、3.6、3.6个百分点），批发零售业一季度下滑，二季度则逆势上涨，这可能与疫情期间居民恐慌性囤积物资以及6月疫情稳定后需求快速回补有关。
从gdp支出法口径来看，4-5月份消费大幅回落，企业生产受到一定的冲击（工业增加值增速自2003年2月的19.8%回落至2003年5月的13.7%），对投资和进出口的影响则相对有限。
社会零售品总额增速自2003年3月的9.3%持续降至2003年5月的4.3%，疫情稳定后需求回补带动其反弹回升。具体来看，非典期间不同领域的零售品销售存在分化，汽车、通讯、家具、体育娱乐用品等耐用品及非必需品受到的冲击较大，但在6月疫情稳定后均出现了反弹；家电及建筑装潢由于2月地产竣工高峰的到来，导致其2-4月销售增速持续上升，5-6月开始回落；日用品、中西药受疫情影响，需求高于以往；粮油食品等民生必需品的销售增速则保持平稳。
1.2. 非典对经济的冲击主要集中在哪些领域？
2003年非典疫情的爆发，对国内的交通运输、旅游、酒店餐饮、以及地产销售等服务领域带来了较大的冲击。国内制造业生产虽然受到部分企业停工的影响，但由于主要集中在北京和广东等疫情重灾区，影响的覆盖面比此轮疫情小。
由于非典疫情采取的隔离措施，限制了人群的流动，运输业遭受较大影响。比如，飞机是最易感sars的场所之一，非典疫情对航空业的冲击显而易见，2003年上半年，民航客运量增速快速回落，至2003年5月，跌幅达到77.9%，至2003年7月才逐渐恢复正常。
3月15日，世卫组织发出来华旅游警告，同时多个国家对中国公民入境加以限制，导致旅游人数大幅下降。2003年，我国入境接待人次增速跌至-6.4%，国内居民出境人数增速也自前一年的36.8%回落至21.8%，当年我国旅游业总收入大幅回落，增速为-12.3%。
同时，酒店业也受到较大影响，2003年我国星级饭店营业收入增速自上一年的19.8%回落至7.5%，餐饮业虽然在二季度受到冲击，但从全年数据来看，并未有明显的回落趋势。
2003年初，房地产市场迎来小阳春，2003年2月商品房销售面积增速达到68.9%，3-4月地产销售受疫情影响出现明显回落，2003年4月商品房当月销售增速跌至18.9%，但5-7月需求出现回补，全年增速依旧维持在高位。
2. 非典疫情对资本市场的影响
2.1.非典疫情爆发期内股市快速下跌，随后短暂修复
2003年非典疫情对股市造成较为短暂的冲击，在疫情控制后快速恢复。6月央行发出收紧货币政策信号并于9月21日上调准备金率1个百分点，因此即便经济已经显著修复，但受到货币政策收紧影响，股市下半年一路下跌。由于非典疫情自4月份开始快速爆发，并引起政府的高度重视，资本市场也开始对非典疫情作出反应，沪深300指数自4月15日的1317点快速回落至4月25日的1205点，跌幅达到8.5%。
分行业来看（申万二级行业），2003年4月15日-4月25日股市大跌期间，除去医药生物板块小幅上涨以外，其余各行业均出现下跌。跌幅居前的为受疫情影响较为严重的交通运输业、休闲服务业、金融业，如券商、机场、航空、酒店、旅游等行业，跌幅均超过10%，禽畜养殖由于受病毒为动物传播影响跌幅也非常大。大幅下跌后5月各板块整体反弹，传媒板块成为反弹幅度最大的板块。
2.2.非典疫情短期利好债市
2003年一季度，债市处于震荡行情，一方面经济数据表现亮眼弱化债券牛市行情，另一方面债券供不应求带动利率下行。2003年非典疫情弱化了前期经济良性恢复的预期，使得4-5月债券牛市继续维持。4月上旬，一季度经济数据表现较好动利率上行，自4月20日开始，我国实行“疫情一日一报制”，随着非典患病人数的快速上升，市场对经济的负面预期开始主导债市行情，10年期国债利率自3.2%回落至2.85%左右。5月底，世界卫生组织对我国“非典”疫情解禁令发出，北京非典新增病例首现零记录，终结了市场对国内经济的担忧，下半年市场利率后续随着货币政策的收紧逐步上行。
3. 本次新冠肺炎疫情的影响有多大？
3.1. 本次肺炎疫情影响范围大于sars
传染病影响程度，一般从其毒力和传播力来看。新型冠状病毒的毒力相对温和，致死率目前在3%左右，不如sars的10%。传播力来看，虽然其基本传染数r0经世卫组织初步估算为1.4-2.5，弱于sars（2-5）。但由于其潜伏期仍具有传染性，叠加春运影响，导致疫情快速扩散至全国范围，截止2020年1月29日24时，确诊病例已达7711例，已经显著高出2003年非典时的5327例。而当期仅为疫情的爆发初期，仍有12167例疑似病例尚未确诊。
本次肺炎疫情的爆发较快，政府的响应时间也较为及时，持续时间大概率短于非典时期，但短期内受到影响的省份更多，预计经济影响与非典相比前移。2003年非典疫情共持续半年左右，sars患病者主要集中在广东、北京、河北、山西、内蒙古五个省市，其余城市患病者均在40例以下。而本次肺炎于2019年12月初出现第一个病人，2020年1月底进入爆发期，除了湖北省为重点疫区之外，浙江、广东、湖南、河南、安徽、重庆、山东、江西、四川、北京的确诊病例均超过100例。
3.2.本次肺炎疫情影响不容小觑，建议加快出台宽松政策
若管控措施有效，根据专家推测，在乐观情况下，2月中旬迎来本次疫情的拐点，则肺炎疫情对经济的影响主要集中在一季度。从非典时期的经验来看，经济受损表现在短期内，首当其冲的便是交通运输、餐饮、旅游、酒店等休闲服务业，其次是第二产业，工业和建筑业受内需走弱以及企业开工的影响，也将受到冲击。
本次疫情较2003年非典而言主要有几个不同点：
一是本次疫情传播范围广，政府的各项隔离防治措施更加严格，包括道路交通的封锁、人群流动的管控、各地企业延迟复工等措施，一方面对于短期居民消费以及企业节后生产的影响程度更大，但另一方面若能在短期内快速消除疫情，便能稳定市场信心。
二是非典疫情集中爆发于4-5月份，而本次疫情集中爆发于春节期间，导致春节期间的出游、餐饮等消费的黄金周严重受损，并对即将到来的传统的房地产销售旺季产生不利影响。
三是经济所处环境差异较大，疫情对经济的受损和修复程度也有所区别。2003年经济正处于上升周期，企业生产和消费在非典结束后快速恢复。而当前经济正处于弱复苏周期，内需走弱，经济增长仍需要货币和财政政策的积极支持。由于当前消费和出口对于gdp贡献程度高于2003年，本次肺炎对经济的冲击可能大于非典时期。一方面受疫情冲击最大的消费领域，其增速下滑对经济的拖累作用更大；另一方面，各省市延迟10天复工对于企业出口订单也将产生部分影响。
非典期间导致gdp增速单季度下降2个百分点，假设本次一季度经济单季度下滑2个百分点，考虑到一季度在全年经济权重约22%，则单季度影响全年约0.5个百分点，考虑到本次疫情影响程度更大、时间可能更长，则全年gdp受影响可能在0.5-1个百分点。
我们预计宽松的对冲政策不仅有必要，可能需要加快。虽然多数省份宣布9号后复工，就业压力目前不大，但中微观上高杠杆企业债务压力、支付租金以及员工工资压力、出口压力等均较大，宏观上2020年经济翻番压力较大，均指向复工后政策利率下调配合降准等宽松政策有必要很快出台。
风险提示：疫情后续演化疫情后续演化进一步加剧。